El Desendeudamiento

La etapa de endeudamiento

El fuerte endeudamiento de la década del 70 es el correlato de la coyuntura externa y de las reformas internas orientadas a la liberalización financiera. En el frente externo se  tenía un contexto de exceso de liquidez en los mercados internacionales acompañado de una baja demanda de crédito por parte de los países desarrollados. La orientación del crédito hacia Argentina encontró también una fuerte motivación en las políticas domésticas. Con la reforma financiera de mediados de 1977 se desregularon las tasas de interés, a esto se sumó la liberalización de los flujos de capitales y una mayor apertura comercial.

De esta manera, el excedente de saldos prestables  sumados a las oportunidades de arbitraje que dejaba el mercado local y a la posibilidad de concertar tasas variables para compensar el riesgo de impago fueron los determinantes de la orientación del crédito hacia Argentina y el resto de América Latina.

Durante el período 1975-1981 la deuda externa creció un 340%, siendo la banca internacional el principal acreedor, sus préstamos a la Argentina aumentaron un 615%.

Aldo Ferrer (1983) identifica dos etapas dentro del período de endeudamiento 1976-1981.

La primera etapa corresponde al tramo 1976-1979 y estuvo caracterizada por el endeudamiento del sector público. Las restricciones de financiamiento que se  enfrentaban en el mercado local llevaron al Estado y a sus empresas a endeudarse con la banca internacional. En esta primera etapa el 80% del crecimiento de la deuda externa estaba explicado por el sector público. Los fondos obtenidos no se destinaron directamente a la compra de bienes y servicios externos lo que permitió una importante acumulación de reservas internacionales (RI). Resultó considerable el costo que tuvo esta política de acumulación de RI, ya que el diferencial entre el costo del financiamiento y el rendimiento de las RI colocadas en el exterior fue para la Argentina equivalente a USD 500 millones. Este alto nivel de RI es lo que permitió prolongar el atraso cambiario.

La segunda etapa corresponde a los años 1980 y 1981.  Las políticas de este bienio estuvieron determinadas por el déficit de cuenta corriente y las salidas de capitales.   La revaluación del peso junto con la reducción de los derechos importación llevaron a un aumento de las importaciones y a una reducción de las exportaciones y por lo tanto a un déficit comercial de consideración. En esta segunda etapa el principal tomador de crédito externo fue el sector privado desplazando al Estado. La fuga de capitales tuvo un aumento significativo y en 1981 el Estado, ante la necesidad de financiar esta fuga, retomó su primer lugar  frente al privado en la concertación de préstamos, revirtiendo el período de acumulación de RI. El aumento de las tasas de interés y su consecuente incremento en la incidencia de los servicios de la deuda, llevó a varios países a la cesación de pagos. La cadena la inició México y le siguieron otros países latinoamericanos, entre ellos Argentina, declarando el default de sus deudas en 1982.

En 1983 cuando asume el doctor Alfonsín el stock de deuda era equivalente al 47% del PIB. En 1984 comienza en América Latina la etapa de renegociación de sus deudas. En mayo de 1984 y ante el aumento sostenido en las tasas de interés, el doctor Alfonsín propuso la constitución de un club de deudores. En este marco sugirió la redacción de un documento conjunto con Brasil y México y posteriormente incorporando a Perú, Venezuela y Ecuador en el que solicitaban al G7 la aplicación de distintas medidas tendientes a aliviar la carga de la deuda. Este proyecto quedó trunco por la falta de apoyo de México y Brasil y por las propuestas de acuerdos bilaterales entre el acreedor y cada uno de los países deudores.

Ante el fracaso en la constitución del club de deudores, se negociaron acuerdos bilaterales para la refinanciación de la deuda con la banca acreedora. El plan Brady suscripto en 1992 e implementado en 1993 significó un canje de la deuda con los bancos por un nuevo bono emitido por el gobierno argentino y garantizado por los organismos internacionales. Los bancos internacionales eliminaron su exposición al riesgo latinoamericano ya que de manera directa o indirectamente a través de instrumentos financieros empaquetaron los bonos argentinos y los colocaron en el mercado. Este cambio en los balances de los bancos eliminaba definitivamente la posibilidad de concretar el acuerdo propuesto por el doctor Alfonsín. Con la deuda atomizada y ya no concentrada en manos de unos pocos bancos los deudores perdieron todo su “poder de mercado”, es decir sus posibilidades de liderar la negociación basada en su capacidad de deteriorar los balances de los bancos.

El ciclo endeudamiento – default – reestructuración de deuda se reinicia en los 90. “Hegel dice en alguna parte que todos los grandes hechos y personajes de la historia universal aparecen, como si dijéramos, dos veces. Pero se olvidó de agregar: una vez como tragedia y otra vez, como comedia” (Carlos Marx – El diciocho de Brumario de Luis Bonaparte).

En los años noventa se produjo una importante reducción de las tasas en el mercado financiero internacional, el gobierno local acompañó esto con políticas de liberalización, conjuntamente estas dos condiciones dispararon una nueva etapa de endeudamiento en Argentina. A diferencia de lo ocurrido en los ochenta los flujos de capitales desde el exterior no significaron creación neta de activos sino la adquisición de empresas locales y en algunos casos usando como medio de pago los bonos Brady. Entre 1993 y 2001 la deuda externa tuvo un crecimiento del 128%.

En medio de una severa crisis económica y política a finales de 2001 Argentina declara el cese de pagos de su deuda soberana. La salida de la convertibilidad, el corralito y la asimetría en la pesificación de los activos y pasivos de los bancos demandó una compensación por parte del Estado tal, que al cierre de 2004 el stock de deuda era del 127% del PIB.

 

La etapa de desendeudamiento

Luego de la cesación de pagos en 2001, se propusieron dos reestructuraciones y canjes de deuda.

El primero de ellos en 2005. A cambio de la deuda en default el gobierno argentino emitió tres nuevos bonos, par, cuasi par y descuento con una compensación adicional ligada al crecimiento del PIB. Se reestructuraron deudas por un valor equivalente a USD 62,5 mil millones que se canjearon por títulos por un valor nominal de USD 35,3 mil millones.

En abril de 2010 se propuso la reestructuración mediante canje de la deuda que no se hubiera presentado al canje en 2005.

Conjuntamente los canjes de 2005 y 2010 lograron regularizar el 91% de la deuda en default. Además, se produjo un cambio en la composición por moneda de la deuda, quedando el 41% del total de deuda denominado en moneda nacional.

Desde 2009, la deuda pública denominada en moneda nacional se paga con emisión monetaria y la deuda denominada en moneda extranjera se cancela con reservas.

Se constituyó con ese fin en diciembre de 2009 el fondo del bicentenario y en los años 2011 y 2012 el fondo de desendeudamiento fondeados con RI lo que sumado a la reforma de la carta orgánica del BCRA habilita el pago con reservas de los servicios de deuda regularizada y denominada en moneda extranjera.

Tal como ocurrió en las fases de endeudamiento de los 70 y 90 y en las posteriores crisis de deuda y reestructuraciones, esta fase de desendeudamiento también se observó en otros países de América Latina. Tomando datos de deuda/PIB de CEPAL  se observa su tendencia decreciente en distintos países de América Latina.

Comentarios finales

Las políticas de Argentina acompañaron al resto de América Latina en este ciclo de deuda – default – reestructuración de deuda – desendeudamiento.

Sin embargo, los beneficios del desendeudamiento en términos de acceso al financiamiento no resultaron simétricos a lo largo de toda América Latina.

Los credit defaul swaps (CDS) representan el spread que debe pagar el tomador del préstamo para compensar a su acreedor por el riesgo de crédito. Tomando datos de bloomberg correspondientes a los CDS para la deuda en dólares a 5 años para distintos países de América Latina, se observa que la prima por riesgo es considerablemente superior en Argentina y Venezuela en comparación con otros países de América Latina.

Esto significa que al menos en términos de reducción de costos del financiamiento el desendeudamiento argentino no logró como otros países reducir el spread a niveles previos al año 2008.

 

 

 

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